Фінансова драма України. Мінфін та НБУ розійшлися у розумінні економічної політики під час війни. До чого це може призвест

Міністерство фінансів та Національний банк по-різному дивляться на економічну політику під час війни. Це може стати найдорожчим протиріччям для української економіки у ХХI столітті

26 лютого заступник міністра фінансів Юрій Буца проводив розмову з іноземними інвесторами, які вклались у держоблігації. "Україна не допустить дефолту", – запевняли кредиторів українські урядовці третього дня російського вторгнення.

Українська влада тоді навряд чи уявляла, скільки триватиме війна та яких витрат вона коштуватиме. "Коли ми на початку весни порахували, що нам на місяць не вистачає близько $5 млрд, міжнародні партнери запевняли, що це для них не проблема", – розповідає на правах анонімності співрозмовник в уряді. Бесіда з ним відбулася на початку серпня, коли щомісячна допомога Україні у середньому сягала $2,5 млрд.

Незважаючи на брак коштів через війну та катастрофічну ситуацію в економіці, Мінфін, який відповідає за держвидатки, та НБУ, що опікується інфляцією, курсом гривні та банківською системою, загалом змогли втримати ситуацію, констатує виконавчий директор Центру економічної стратегії Гліб Вишлінський. Банки та Держказначейство безперебійно працюють протягом пів року війни.

Зазвичай, коли у країні починається повномасштабна війна, настає платіжна криза, у нас банки й держказначейство не зупинялись ні на день, казав в інтерв’ю Forbes голова Нацбанку Кирило Шевченко.

Питання – якою ціною. Щоб закрити критичні потреби держбюджету, НБУ з початку березня "надрукував" 285 млрд грн.

I якщо у перші місяці війни емісія гривні не викликала протиріч, то вже в травні – червні став очевидним конфлікт між НБУ та Мінфіном. Вони не могли погодити, яка економічна політика потрібна під час війни, і ключове питання: хто і як мусить фінансувати дефіцит бюджету.

Неформальне протистояння між Міністерством фінансів і Центробанком – часта історія у багатьох країнах. Мета Мінфіну – забезпечити фінансування витрат бюджету тут і зараз, НБУ – контролювати інфляцію та не допускати її сплесків. Для цієї статті Forbes поговорив з десятком співрозмовників, близьких до уряду, НБУ та Офісу президента (ОП). Більшість погодилася говорити на умовах анонімності.

Як за першість, в економічній політиці боролися фінансове міністерство та фінансовий регулятор, чим це змагання загрожує Україні, яка переживає справжню драму в економіці?

Ті, хто вийшов з пандемії

Для міністра фінансів Сергія Марченка, 41, війна з Росією стала вже другим за три роки економічним катаклізмом. Він очолив міністерство у березні 2020-го. Економіка входила в піке: був перший місяць локдауну через пандемію коронавірусу. Нацбанк тоді очолював Яків Смолій.

Вже тоді Мінфін Марченка вступив в ідеологічну конфронтацію з НБУ. "Позиція міністерства була приблизно такою ж, як і зараз: уряд фінансує важливі видатки, а Нацбанк повинен придумати, як фінансувати дефіцит", – розповідає на правах анонімності колишній співробітник НБУ.

У середині 2020-го Смолія замінив Кирило Шевченко, 49, який до цього очолював державний Укргазбанк. Трансфер відбувся не без скандалу: Смолій подав у відставку, заявивши про політичний тиск.

Новий очільник НБУ сприймався як лояльна фігура до Офісу президента, однак рік потому крісло під ним захиталось. Нацбанк продовжував проводити незалежну політику, й ОП не подобалась така самостійність. Заміну Шевченку не змогли знайти: кваліфікованих охочих на цю "розстрільну" посаду було обмаль.

Налагодити ефективну (у розумінні Офісу) взаємодію з НБУ мав Ростислав Шурма, новий заступник керівника ОП, призначений наприкінці 2021-го, розповідає на правах анонімності співрозмовник, близький до Офісу.

Втім через війну Шурмі довелося вирішувати інше завдання – модерувати складні взаємини Мінфіну та Нацбанку. "ОП важливо, щоб вони залишалися контрольованими, але не перекладали відповідальність за свої рішення на президента", – зазначає співрозмовник, дотичний до Банкової.

"Офісу важливо, щоб Мінфін та НБУ залишалися контрольованими і не перекладали відповідальність на президента"

Це резонне зауваження, адже саме на долю цих двох владних структур випали найскладніші рішення та виклики воєнного часу в сфері економіки. НБУ намагається знайти баланс між тим, щоб пом’якшити неминучі у воєнних умовах девальвацію, відтік капіталу й інфляцію. Мінфіну ж треба покривати щомісячні видатки, які зросли вдвічі, тоді як надходження податків скоротились у півтора раза.

Протиріччя воєнного часу на десятки мільярдів гривень

Точка конфлікту двох структур – темпи емісії гривні. "На початку війни вона була безальтернативною", – констатує перша заступниця голови НБУ Катерина Рожкова. Однак з часом ситуація погіршувалась, у тому числі й через те, що міжнародної допомоги, на яку розраховувала Україна, не вистачало.

За словами співрозмовника, знайомого з перебігом візиту урядової делегації до США наприкінці квітня, коли у Вашингтоні проходили Spring Meetings МВФ та Світового банку, прем’єр-міністр Денис Шмигаль сподівався привезти підписані угоди на мільярди доларів. Натомість він отримав лише загальні обіцянки.

У травні – червні Україні критично не вистачало грошей, сумарно понад 260 млрд грн. Мінфін тиснув на Нацбанк, вимагаючи "друкувати" гривню, щоб закривати діри в бюджеті, поки не надійшли міжнародні гроші, розповідає співрозмовник, знайомий з контактами між структурами.

Станом на кінець травня Нацбанк покрив майже половину дефіциту держбюджету за три місяці війни. Частина з цих коштів перелилась на валютний ринок, що вже в травні призвело до зростання роздрібного курсу долара до понад 37 грн/$ (офіційний курс залишався зафіксованим на рівні 29,25 грн/$).

Iснування паралельних курсів спалювало валютні резерви НБУ дуже швидко – у червні Нацбанку доводилося продавати на міжбанку по мільярду доларів на тиждень. Намагаючись зберегти резерви, стримати девальвацію та зростаючу інфляцію, на початку червня НБУ підняв облікову ставку відразу з 10% до 25%.

Підняття ставки обговорювалось з Мінфіном, але цифри виявилися для міністерства повним сюрпризом, говорить співрозмовник, близько знайомий з цією дискусією.

Одним з наслідків нової ставки, принаймні за очікуваннями Нацбанку, було підвищення дохідності держоблігацій і, як наслідок, зростання попиту на ОВДП з боку приватних банків.

Мінфін, зі свого боку, зайняв протилежну позицію. По-перше, міністерство прямо заявило, що ОВДП мають бути інструментом підтримки держави у надскладні часи, а не засобом заробітку на відсотках.

По-друге, меседж команди Марченка, який озвучувався на міжвідомчих нарадах, полягав у тому, що держава не може зараз заморожувати видатки, тож слід обрати шлях "інфляційного податку" (коли висока інфляція призводить до різкого одномоментного зростання доходів держбюджету), говорить співрозмовник, близький до регулятора.

Ця позиція є однією з найбільш суттєвих точок протиріччя Мінфіну та НБУ. "Це питання політичної відповідальності, – говорить співрозмовник, близький до однієї зі структур. – Якщо в країні висока інфляція, винен НБУ, якщо бюджетний секвестр – винен уряд".

Неформальне протистояння між Мінфіном та центробанком є у багатьох країнах. Мета Мінфіну – забезпечити бюджет тут і зараз, НБУ – контролювати інфляцію та не допускати її сплесків.

Примирення між НБУ та Мінфіном?

Арбітром у цьому протиріччі виступає тільки ОП. Міжнародні партнери у ситуацію не втручались.

Наприкінці червня ринок нарешті побачив узгоджені рішення: уряд скасував перелік критичного імпорту, Нацбанк пом’якшив обмеження для імпортерів, а Мінфін почав підвищувати ставки за ОВДП. НБУ посунув офіційний курс на чверть, чітко заявивши, що облікова ставка залишиться на рівні 25% щонайменше до середини 2024 року.

У липні "верстат" Нацбанку пригальмував, регулятор "надрукував" лише 27,5 млрд грн, що майже вчетверо менше, ніж у "рекордному" червні. Банки почали активніше купувати державні облігації, придбавши 23,2 млрд грн – найбільший з початку війни обсяг. Підлатали і бюджет: дефіцит у липні до червня скоротився у 40 разів.

Ситуація налагодилась? Є нюанси. Скорочення видатків ситуативне – завдяки затримці відшкодування ПДВ – близько 10 млрд грн на місяць, і мільярдних боргів перед Міноборони, зауважує заступник очільника фінансового комітету Верховної Ради Ярослав Железняк.

Викуп Нацбанком на валютному ринку майже $1 млрд – не результат зростання експорту чи здачі валюти населенням, а продаж Мінфіном валюти, яку він отримав від США (з рахунку міністерства в Укрексімбанку), говорить один із співрозмовників. Суттєвий викуп облігацій банками у липні також був не зовсім ринковим – про ці угоди Мінфін домовився з державними ПриватБанком та "Ощадом".

Хто з держорганів зробив більше помилок з початку війни? НБУ запізно підвищив офіційний курс, а Мінфін помилково чіпляється за низькі ставки щодо ОВДП, вважає виконавчий директор CASE Ukraine Дмитро Боярчук.

Логіка Мінфіну про інфляційний податок здатна спрацювати у короткостроковому періоді (девальвація та інфляція дають додаткові бюджетні доходи), але далі вона вдарить по споживанню й економічній активності, відновлювати яку буде набагато важче, додає він.

Нацбанк у своїй комунікації майже прямим текстом каже, що висока інфляція може призвести до масового відтоку депозитів. "Ми не маємо права втратити довіру громадян до економічної політики влади. Сьогодні кожен громадянин сплачує так званий інфляційний податок ціною своїх заощаджень, – сказав в інтерв’ю голова НБУ. – Спільні дії влади мають привести до результату, коли люди не будуть хвилюватися за те, що їхні гроші у банках знецінюються".

Хто зробив більше помилок з початку війни? НБУ запізно підвищив офіційний курс, а Мінфін помилково чіпляється за низькі ставки по ОВДП

Відмова від підвищення ставок – це ризик, що уряду знову доведеться докапіталізовувати держбанки, каже Боярчук. "В умовах девальвації дешевше позичити на рік гривню під 25% у держбанків, ніж залучати кошти у доларах на ринку під 4,5% річних, як це робить Мінфін", – дивується один із співрозмовників у фінансових колах.

Комунікаційний провал

"Розбірки" між урядом і Нацбанком – не унікальна для України ситуація. Ексголова НБУ Валерія Гонтарева бачила подібне на власні очі у 2014 році, коли після Революції гідності та початку російської військової агресії економіка України впала на 20%, а на казначейському рахунку залишалось біля 100 000 грн.

Тоді Нацбанку довелось "надрукувати" 100 млрд грн тільки для докапіталізації "Нафтогазу". Ще 90 млрд грн пішло на потреби Фонду гарантування вкладів фізосіб для виплат вкладникам сотні збанкрутілих банків.

Вхідні умови у 2014-му, зауважує Гонтарева, були набагато гіршими, ніж на початку 2022-го. Але Нацбанку й уряду вдалось знайти спільну мову, започаткувавши діалог у межах спеціально створеної у той час Ради з фінстабільності під спільним керівництвом голови НБУ та міністра фінансів. Не менш важливий фактор – Україні вдалось домовитись про програму підтримки за участі МВФ на $40 млрд.

"Зараз ситуація не катастрофічна, але треба скорочувати бюджет, виходячи з реальних можливостей"

Дефіцит держбюджету цього року сягне 25%, каже співрозмовник в НБУ. Наступні декілька років Україна теж не зможе прожити без зовнішньої допомоги. Щоб отримати нову програму з МВФ та більш активну підтримку партнерів, Мінфін та НБУ мають домовитися та як мінімум виходити на публіку зі спільною позицією, а не висловлюючи конкуруючі ідеї, як це відбувалося останніми місяцями.

Чим загрожує відсутність нормальної комунікації між НБУ та Мінфіном? Щонайменше серйозними проблемами з бюджетом на початку наступного року. В найгіршому випадку економічна катастрофа може трапитись вже наприкінці цього року.

Позитивний сценарій, розрахований НБУ, передбачає, що Україна отримає майже все обіцяне партнерами фінансування, уряд збільшує податкові надходження і не роздуває видатки. При цьому Нацбанк буде до кінця року викуповувати ОВДП не більше ніж на 30 млрд грн на місяць.

У депутатів інший погляд. 8 серпня у Верховній Раді зареєстровано законопроєкт, який пропонує збільшити обсяг внутрішніх запозичень у цьому році на 270 млрд грн. Iніціаторами виступають майже чотири десятки нардепів включно з очільником бюджетного комітету Юрієм Арістовим і заступником голови Верховної Ради Олександром Корнієнком.

Якщо законопроєкт проголосують, уряд зможе позичати близько 70 млрд грн на місяць. Це більше ніж удвічі перевищує "безпечний" рівень, на якому наполягає Нацбанк. Що буде, якщо голова регулятора Кирило Шевченко не зможе сказати "ні" і цей обсяг гривні буде "надруковано"? "Прогноз дуже поганий", – категорично заявляє один з топменеджерів НБУ.